Mañana vencerá el plazo otorgado por las autoridades para la plena entrada en vigencia de las normas sobre Variation Margin para las operaciones con derivados que no sean compensados a través de una cámara central. Un proceso que en la industria se conoció como el big bang por los efectos que tuvo en términos no solo de cumplir y exigir colaterales, sino de lo que tuvieron que hacer las entidades para renegociar miles de contratos de derivados con cada una de sus contrapartes. Y es que la industria de derivados OTC estuvo realmente a punto de colapsar, pero afortunadamente, las autoridades difirieron seis meses más la entrada en vigencia de las normas, dándole un respiro al mercado. Por lo mismo, esta semana es una buena fecha para revisar que ha pasado en los mercados con la expedición de esas normas y cómo fue el proceso de cumplimiento de esa regulación.
En términos de mercado, sobre la base de las cifras consolidadas por ISDA, el mercado de derivados es mucho más seguro. En un reciente post, Scott O’Malia, CEO de ISDA, señala que los mercados se han fortalecido en la medida en que el riesgo se ha reducido. Con relación al proceso de cumplimiento regulatorio, hay que empezar señalando que el plazo inicial de cumplimiento fue muy precipitado, lo que llevó a que para la fecha en que inicialmente debían entrar en vigor las normas (marzo 1), solo el 33% de los contratos en Estados Unidos que debían ser renegociados para adaptarlos al cambio regulatorio estaban listos para la vigencia de la norma. Es que había que renegociar cerca de 160 mil contratos con un valor nocional de us$1.5 trillones solo en Estados Unidos. Por ello, la misma CFTC en Estados Unidos decidió ampliar en seis meses adicionales el plazo de cumplimiento, permitiendo que el mercado se preparara para la transición a las nuevas normas. A la fecha, el porcentaje de alistamiento se estima por encima del 90%, lo cual es alentador para la industria y las autoridades.
Ahora, para las entidades que no han cumplido, uno de los efectos que enfrentan es la posibilidad de un unwind de sus operaciones; es decir, a una terminación anticipada de los derivados, con lo que dichos instrumentos se liquidan, se determinan a favor de quien están y se termina la cobertura (si esa era la finalidad inicial).
Las lecciones
Tal vez lo primero es señalar que la regulación redibujó el mercado de derivados OTC. Esta semana estaba hablando con un colega que trabajaba en derivados hasta hace unos cuatro años y pude evidenciar el tamaño de la evolución. Los mercados son muy diferentes, el driver de valor para las tesorerías debe considerar otros factores, particularmente la liquidez, la capacidad operativa para atender los llamados al margen, y la optimización del margen.
En efecto, los acuerdos sobre llamados al margen diarios generan un aumento en la frecuencia y tamaño de los llamados al margen para las entidades. Lo cual también se ve reflejado en un incremento en la demanda por títulos de alta liquidez (efectivo, tesoros americanos y otros títulos soberanos). Esos mayores niveles de liquidez y la necesaria atención de los llamados de capital diarios, exige una mayor capacidad operativa y tecnológica para responder adecuadamente a las nuevas condiciones regulatorias del mercado. Así mismo, resulta determinante que las entidades puedan optimizar los diferentes llamados al margen de cada una de sus contrapartes, centralizándolos para que las entidades puedan ver sus llamados y activos disponibles en un solo lugar. Y a todo lo anterior habría que adicionarle un programa de cumplimiento para situaciones bajo stress, que implican atender mayores llamados al margen (por mayores niveles de volatilidad), en escenarios de menores condiciones de liquidez.
Otro aspecto sobre el que es importante comentar es sobre el proceso de renegociación de los CSA. Es un hecho que la regulación impuso a las entidades unas obligaciones grandes en términos de lo que esperaba (no solo desde negocio, sino desde lo legal u operativo). Y allí hay reflexiones pertinentes para todos los administradores del proceso. Empezando porque los abogados podemos hacerlo mejor.
Los abogados solemos negociar el CSA sobre la base de los criterios de las áreas de riesgo. Pero entre mayor comprensión tengamos de los verdaderos riesgos de las entidades y de las limitaciones operativas, de negocios o de sistemas, más valor vamos a crear en el mercado. Revisando varios posts sobre el proceso de renegociación de los derivados, uno de los comentarios más comunes era la pérdida de tiempo que se dio por la renegociación de cláusulas que realmente tenían poco efecto material en la operación o el cumplimiento de las nuevas disposiciones, pero en la que los abogados solemos enfocarnos.
Otra de las lecciones es sobre el proceso operativo como tal. Quizás es necesario un replanteamiento sobre la forma como se puede optimizar un reto como el presentado. Nosotros en CML Analytics estamos trabajando en ello, tratando de comprender el problema para proponer una solución óptima. Parte de los retos que debemos lograr superar es que las entidades confíen más en la digitalización del proceso, y en las soluciones en la nube, es decir, en las ventajas que implica realizar el proceso a través de aplicaciones web. Allí hay claramente un reto para involucrar a las entidades hacia una migración en la que la inteligencia artificial y la analítica de datos nos permitan abordar retos como el del big bang sin que impacten tan significativamente los procesos de las entidades. Que sea más bien un proceso simple. Hacerlo simple. En eso estamos trabajando.
