Mercados de deuda sobre blockchain (Parte 2)
Esta es la segunda parte de un artículo sobre la forma como estamos aplicando la tecnología de libro distribuido o blockchain al mercado de deuda en emisión pública o privada. En la primera parte, describimos la forma como hoy en día se realiza la emisión de bonos en el mercado privado y público, y la forma como la tecnología blockchain puede simplificar radicalmente este mercado. Esta segunda parte aborda con mayor detalle la funcionalidad de una plataforma en blockchain y presenta un caso de uso que hemos identificado, en el que estamos trabajando y que esperamos vea la luz en 2020, para beneficio del mercado de capitales.
Habíamos dicho que blockchain junto con la inteligencia artificial/aprendizaje automático, el análisis de big data y la computación en la nube tienen un potencial significativo para alterar el ciclo de vida de los bonos, desde su emisión, negociación, hasta la liquidación e impactan el funcionamiento de los mercados financieros. E hicimos un recuento de los diferentes proyectos que han aplicado blockchain al proceso de emisión de deuda. Veamos en qué consiste ese proceso y porqué blockchain promete ser una tecnología disruptiva para los mercados de bonos en los próximos años.
Hagámoslo simple
El uso de tecnología de libro distribuido para optimizar el proceso de emisión de deuda, pública o privada, con seguridad va a cambiar la forma como se realizan las operaciones en el mercado de capitales. El desafío es que esa innovación va a ser invisible para la mayoría de las personas, y por lo mismo tenemos el reto de hacer visibles los beneficios de la nueva tecnología.
Hay varias formas de desarrollar esta innovación. Podemos organizar un consorcio para automatizar la documentación, estandarizarla y que cada uno de sus miembros participe aprobando en esa blockchain lo que corresponde; podemos usar una blockchain como el core transaccional de un proveedor de infraestructura para optimizar el proceso de formación del precio de la oferta, permitiendo que la colocación sea más inclusiva y extendiendo nodos a los diferentes intermediarios; o podemos hacer ambas cosas, con un mayor o menor nivel de profundidad. Las posibilidades son muy variadas.
La mayoría de los casos que se han desarrollado, han estado enfocados en la representación digital del bono emitido, permitiendo que la emisión y la negociación secundaria se realice de manera descentralizada y se conserve un registro seguro de la identidad de los propietarios durante la vida del bono. Son muy escasas las pruebas de concepto en las que se abarca todo el proceso de principio a fin, incluyendo la documentación. El caso más reciente es el de Banco Santander, que ha sido promocionado como el primer end-to-end blockchain bond, pero seguramente no abarca la documentación por la naturaleza de los participantes (fue cerrada dentro del Grupo Santander).
En cualquier caso, la mejor forma de hacerlo para identificar los beneficios es haciendo dos operaciones al tiempo mediante el método y la tecnología tradicional, y otra usando tecnología de libro distribuido (DLT, o blockchain). De esta manera, habría dos bonos al comienzo de la operación: un bono regular que sigue el método clásico y un bono digital que sigue el método innovador.
En el bono digital el emisor realiza la emisión en una plataforma habilitada para el proceso. Esa plataforma debe administrar el proceso de conocimiento del cliente (KYC) del emisor para garantizar identidad y prevenir situaciones fraudulentas. El primer ahorro es que ese KYC se realiza una sola vez y de conformidad con un procedimiento estandarizado diseñado por todas las entidades que han participado en la construcción de la plataforma. Pero es una sola vez, y no para cada una de las entidades que van a participar de la operación (recuerden en el post anterior que esa lista podía llegar a ser bastante extensa). Esto significa que la documentación base del KYC está disponible en una base de datos descentralizada a la que cada entidad se conecta con las claves que le otorga el emisor para poder acceder a la plataforma. El emisor pagará por cada acceso o por la comisión final dependiendo del modelo de negocio que se defina para mantener la plataforma en funcionamiento. Pero hasta aquí, hay una descentralización del proceso de vinculación del emisor, lo cual genera ahorros importantes de tiempo para el emisor.
Una vez dado de alta el emisor en la plataforma, una interfaz de la cadena de bloques, la documentación puede ser asignada mediante contratos inteligentes a cada una de las partes que se vincularán al proceso, siguiendo un procedimiento similar al del KYC, es decir, el emisor habilita a diferentes entidades en la plataforma para que cada intermediario acceda a la documentación y contribuya con su aporte al proceso. La habilitación de cada paso en el proceso de aprobación de la documentación puede ser administrada por un contrato inteligente que determina el momento en que se habilita un documento en particular cuando se ha cumplido un paso anterior a cargo de uno de los diferentes intermediarios. Así mismo, los contratos inteligentes asignarán digitalmente en las billeteras de cada uno de los intermediarios, los derechos económicos sobre el trabajo realizado, el cual podrá ser pagado por el emisor de manera anticipada a la emisión, o una vez el proceso de emisión se realice, dependiendo de lo que las partes determinen al momento de vincularse al proceso de emisión.
En esta parte, la tecnología ha generado enormes ahorros en tiempo y recursos humanos en la medida en que la coordinación, efectiva y eficiente, la realiza un algoritmo que automatiza un proceso. Es como una fábrica de procesos en los que una plataforma asigna el trabajo y exhibe la información que es necesaria para esa labor en cada una de las etapas del mismo. Y lo más importante es que el emisor es quien controla todo el proceso de manera activa.
Completada la documentación, los inversionistas o los intermediarios, cuyo KYC también puede ser desarrollado en la misma plataforma (o en otro siempre que haya interoperabilidad entre plataformas), reciben la oferta de emisión. Los inversionistas podrán participar de dos formas: usando un intermediario financiero, o directamente.
Si el inversionista usara un intermediario financiero, sería tan simple como realizar una operación de transferencia para participar en la emisión. Si los inversionistas deciden participar directamente (y las autoridades lo permiten), el inversionista deberá adquirir tokens digitales para participar en la emisión. Si, ya se. Aquí pierdo varios lectores. Pero es la verdad, y el futuro. No podemos desconocerlo. Pero denme una dispensa para señalar que, según un informe de IBM, el 73% de los 23 principales bancos centrales del mundo han afirmado que las “monedas digitales emitidas por bancos centrales” serán una realidad en los próximos cinco años como un sustituto o un complemento del papel dinero emitido hoy en día. Y esto son los bancos centrales, sin mencionar proyectos como Libra, o monedas que ya transan en los mayores mercados financieros del mundo como bitcoin o ether. Es una realidad. Es solo cuestión de tiempo en nuestros mercados locales y regionales. Volvamos al bono digital.
Si el inversionista pagara con tokens digitales (llamémoslo como es: criptomonedas), y el emisor estuviera dispuesto a recibirlos (y la regulación y los intermediarios lo permitieran), los recursos pasarían de sus billeteras blockchain existentes, como una cuenta de Coinbase, a las billeteras de la plataforma, del emisor o del custodio digital. En cualquiera de los dos casos, un smart contract garantizaría el intercambio entre el dinero/tokens y los derechos digitales sobre la emisión que pasarían del emisor al inversionista o a un intermediario de manera directa. Toda la operación de intercambio de precio y bono digital se registra en una cadena de bloques y se representa a través de la interfaz de una plataforma a la que acceden las partes involucradas.
Si lo miramos con detenimiento, la emisión podría prescindir de los intermediarios financieros. ¿Sucederá? No lo creo. Creo que los intermediarios crean valor al filtrar inversiones, analizarlas y ayudar en la toma de decisión de sus clientes. ¿Lo podría hacer un robo-advisor? Sí. Gran parte de ese proceso se puede automatizar también.
El registro del bono que se hace en una plataforma (como la que hemos desarrollado en Contrato Marco para el mercado de derivados, Colibrí), desde una perspectiva de regulación financiera, cumple con la función y las características de un registro que permite asegurar la propiedad legal sobre el bono digital. No se hace necesario que haya un registro adicional para acreditar el derecho de propiedad sobre el bono digital, el registro es en blockchain. El contrato, en términos jurídicos, está representado en el código del smart contract que se diseñó para automatizar la entrega de los bonos y los flujos de pago, que fue lo que permitió que el emisor emitiera el bono digital y pagara los intereses y el capital a los inversores automáticamente, sin más acciones.
Beneficios
El método propuesto hace más simple la emisión de deuda (pública o privada) y reduce los costos de la misma de varias maneras. Veamos:
- En la medida en que la documentación está estandarizada, las horas de trabajo de abogados y la complejidad de la documentación a revisar se reduce significativamente, y este es un reto nada despreciable. Si la documentación es estandarizada, los múltiples equipos de abogados deberían enfocarse en lo que resulta realmente esencial de la emisión, y no en las variantes de forma de las cláusulas de la documentación no estandarizada. Por ejemplo, las opiniones legales deberían ser un simple checklist, en lugar de un espacio en el que la redacción permite salvaguardas para el futuro.
- La ausencia de un sistema de registro centralizado significa que se prescinde de este elemento, y sobre todo, de los costos de inscripción, registro y mantenimiento. Ahora, sin duda hay unos honorarios al administrador de la plataforma que habilita ese servicio en blockchain. Pero hay una diferencia y es que en la medida en que los costos de una infraestructura tradicional están atados a procedimientos y procesos que requieren de intervención humana, la automatización que se puede lograr en una infraestructura sobre blockchain permite anticipar unos menores costos de registro.
- Los pagos, como lo señalamos, se pueden realizar sin intervención de terceros, lo cual disminuye esos costos de transacción. Sin embargo, este es uno de los costos más difíciles de “justificar” en la medida en que eso significa que las criptomonedas tendrían poder liberatorio de obligaciones y en ese orden de ideas, cambiarían todo el modelo macroeconómico que sostiene a las economías hoy en día. Aún si esto no pudiera aplicarse, la automatización que se logra con los contratos inteligentes hace que la intervención humana en los procesos de pago de cupones y capital pueda ser eliminada y por lo mismo, los costos de transacción debieran ser menores. Por ejemplo, no es necesario tener un “agente pagador”, pues esa figura la cumple un smart contract.
- Un ahorro adicional está en el tiempo que demanda el control de los múltiples formatos y las reconciliaciones. Usar la tecnología blockchain podría simplificar sustancialmente los procesos de control y auditoría, además de eliminar la necesidad de reconciliaciones, en la medida en que habría un único, verificable y continuo libro de registro de la emisión que sirve como fuente de información incorruptible para todas las partes que intervienen en la emisión.
- Si las garantías pueden ser representadas digitalmente, entonces también habría un ahorro enorme en los costos del custodio de esas garantías pues todo podría ser automatizado con los smart contracts.
El resultado final es menos partes involucradas, documentos más cortos y simples, lo cual significa menores costos de transacción. ¿Qué tanto? Depende. La reducción en los costos depende fundamentalmente de la profundidad de la estandarización. Un ejemplo, en Colibrí, nuestra plataforma para facilitar el intercambio de garantías usando tecnología blockchain, los ahorros frente a una propuesta tradicional son del 80%. Varios de los casos de uso que señalamos en la primera parte del post, cuando se revisa su documentación coinciden en que el ahorro puede ser de un 80%. Y eso solo lo sabremos el día que tengamos un caso de uso probado, para lo cual vamos a la parte final: nuestra propuesta para avanzar.
La oportunidad en las emisiones de deuda pública
Brasil tiene uno de los casos de uso de deuda pública más interesantes que he leído. El Tesouro Direto es un programa creado para facilitar el ahorro de los ciudadanos en títulos emitidos por el Gobierno federal. El programa permite que los ciudadanos inviertan desde poco menos de us$8 en bonos públicos a tasa fija (20% del volumen), tasa Selic (tasa de intervención del Banco Central, 40% del volumen), o tasa indexada a la inflación (40% del volumen), a plazos que van desde uno a cinco años (5%), cinco a diez (80%) y mayores de diez años (15%). Actualmente participan 1.110.000 ciudadanos y se han emitido cerca de us$15 billones a través de operaciones que en promedio fueron por us$2.000. Nada mal. Lo mejor es que el proceso de inversión es 100% digital. ¿Está sobre blockchain? No, pero sí es un buen ejemplo de que las emisiones se pueden hacer más simples e inclusivas.
En mi opinión el verdadero desafío está en usar la tecnología blockchain para solucionar los problemas que mayor dolor causan en el mercado en que se pretende aplicar. Habrá mercados muy ordenados donde el caso de uso de blockchain pueda ser la documentación porque involucra muchas partes y se pierde mucho tiempo en la revisión constante y centralizada de la documentación. Habrá otros mercados en que la infraestructura del mercado vigente no brinda oportunidades para determinado grupo de inversionistas o emisores, por lo que hay una gran oportunidad de extender una infraestructura descentralizada al servicio de un espectro más de participantes.
Así que creo que el mejor caso de uso de blockchain en la emisión de bonos depende, como todo, de las características del mercado y de la disposición de esperar por resultados de los inversionistas del proyecto. Pero creo que en Latinoamérica hay una oportunidad enorme de usar esa tecnología para hacer más simple el proceso de fondeo de los Gobiernos soberanos. No solo por que existe un enorme atraso en la infraestructura y allí podría haber una interesante solución, sino porque también enfrentamos un proceso de baja inclusión financiera que puede desarrollarse si se implementa en el marco de un gran programa de financiamiento directo.
También creo que es una oportunidad para desarrollar una infraestructura financiera robusta, eficiente y segura. Una infraestructura que facilite la interoperabilidad, una infraestructura centrada en los datos y que sea globalmente competitiva. Una infraestructura que esté a la altura de las demandas del futuro, de las empresas que necesitan un mercado más simple, rentable y dinámico.
Imaginen si pudiéramos hacer más simple el proceso de emisiones de deuda de entidades públicas para desarrollar la infraestructura que necesitamos en Latinoamérica. La construcción de un metro, de una hidroeléctrica, de un aeropuerto. Los procesos de agroindustria a gran escala en la Pampa Argentina, en Mato Grosso o Terra Roxa en Brasil o en la Altillanura, la Mojana o el Valle del Cauca en Colombia. Incluso, los certificados de oxígeno de la Amazonía para los millennials.
¿Podemos los ciudadanos acceder a estos proyectos hoy en día? No. O mejor, sí después de involucrar a varios intermediarios que terminan por desestimular a muchos inversionistas. Algunos dirán: “no hay mercado”. Creo que se equivocan, creo que el ejemplo brasileño es prueba de que sí es posible si la infraestructura es más simple. Y en lugar de quejarnos, queremos construirla. ¿Te animas a unirte? Comparte este post con aquellos que pueden ayudarnos a movilizar al mercado para que hagamos más simple la infraestructura que permita invertir en aquellos proyectos que hacen del mundo un lugar mejor.
